2011-07-11
Oprócz tradycyjnych funduszy inwestycyjnych istnieje na świecie około 10 tysięcy funduszy stosujących alternatywne, nietypowe, niejednokrotnie bardzo odważne strategie inwestowania.

Zarządzają kapitałami wartości 1,5-2,0 bln dolarów. Mowa o funduszach hedgingowych, które stanowią interesującą formę inwestycji alternatywnych.

O funduszach hedgingowych

Nazwa "fundusze hedgingowe" budzi często nieporozumienia. Wielu kojarzy je z zabezpieczeniem przed niekorzystnymi zmianami cen instrumentów finansowych czy walut w oparciu o instrumenty pochodne, co określane jest mianem hedgingu. Taka nazwa przylgnęła do tych wehikułów finansowych jeszcze w latach 60-tych ub. wieku, kiedy Alfred Winslow Jones utworzył pierwszy tego rodzaju fundusz i zastosował strategie hedgingowe. Dziś instrumenty pochodne stosowane w strategiach funduszy hedgingowych pełnią zazwyczaj rolę pomocniczą.

Fundusze hedgingowe są wyrafinowanymi wehikułami finansowymi, gdzie zarządzający stosują szereg nowoczesnych strategii inwestycyjnych. Dają one wyniki nisko skorelowane lub ujemnie skorelowane z inwestycjami opartymi na tradycyjnych instrumentach finansowych (akcje, obligacje). W związku z tym, stanowią cenny składnik przy budowie zdywersyfikowanego portfela inwestycyjnego.
Niska korelacja wyników funduszy hedgingowych z rynkiem akcji i obligacji pozwala ograniczyć a nawet uniknąć strat wynikających ze zdarzeń nadzwyczajnych (kryzysy, wojny, zamachy terrorystyczne). Przykładem może być zachowanie indeksów akcji i indeksów funduszy hedgingowych w latach: 1990 (wojna w Zatoce Perskiej), 1997 (kryzys azjatycki), 1998 (kryzys rosyjski), wrzesień 2001 (zamachy terrorystyczne w USA), pęknięcie „bańki internetowej" w 2001 r. Ostatni kryzys finansowy również odbił się mniejszym spadkiem wartości wycen funduszy hedgingowych niż inwestycji w akcje lub w tradycyjne fundusze akcji. Średnia roczna zmiana indeksu funduszy hedgingowych Greenwich Global Hedge Fund Index za okres ostatnich 5 lat wyniosła +5,8 proc. Dla porównania indeks amerykańskiej giełdy papierów wartościowych S&P500 wzrastał w tym czasie średnio o 3,3 proc. rocznie a MSCI World Equity Index o 0,5 proc.
Również wskaźnik zmienności, którego miarą jest odchylenie standardowe był niższy dla funduszy hedgingowych (7,0 proc.) wobec 17,9 proc. dla idneksu S&P500 oraz 19,3 proc. dla MSCI WEI.

Strategie inwestycyjne

W strategiach inwestycyjnych funduszy hedgingowych, zarządzający stosują szeroki zakres instrumentów i technik opartych na:

• krótkiej sprzedaży,
• lewarowaniu,
• arbitrażu,
• instrumentach pochodnych,
• wykorzystywaniu zdarzeń nadzwyczajnych (fuzje, przejęcia, wykup akcji, zyski lub straty nadzwyczajne, bankructwa),
• inwestowaniu w spółki z problemami finansowymi,
• inwestowaniu w trudne wierzytelności,
• analizie globalnych trendów ekonomicznych,
• wykorzystywaniu potencjału rynków wschodzących.

Nadzór i regulacje

Często dyskutowanym problemem jest ryzyko funkcjonowania funduszy hedgingowych i ich wpływ na rynki finansowe i towarowe. Reprezentują one grupę inwestycji mocno spekulacyjnych. Wysoki poziom lewarowania, stosowanie krótkiej sprzedaży, hybrydowych instrumentów finansowych może implikować zwiększony poziom ryzyka inwestycyjnego. Sprawozdania finansowe funduszy nie podlegają obowiązkowemu audytowi. Brak w większości przypadków nadzoru ze strony organów państwowych, jednolitych zasad wyceny aktywów i obowiązków informacyjnych powoduje, że działalność tych podmiotów nie jest wystarczająco transparentna.
Fundusze hedgingowe uważane często, jako instytucje finansowe charakterystyczne dla krajów typu offshore o liberalnych regulacjach i niskich podatkach są często zarządzane z renomowanych centrów finansowych.

Dynamiczny rozwój, jak też międzynarodowy charakter funduszy hedgingowych przy braku odrębnych uregulowań, stanowi poważne wyzwanie dla instytucji nadzorujących rynki finansowe. Do argumentów przemawiających za wprowadzeniem takowych regulacji należy zaliczyć konieczność zapewnienia stabilności rynków finansowych, bezpieczeństwa inwestorów, przestrzegania standardów uczciwej praktyki oraz integracji systemów finansowych. Chociaż fundusze hedgingowe są często kojarzone z negatywnymi wydarzeniami na rynku, ocena ich działalności powinna uwzględniać również korzystny wpływ na system finansowy. Przykładem tego jest ich udział w ujawnianiu cen, zwiększaniu płynności rynku, dywersyfikacji i finansowej integracji.
Chociaż fundusze hedgingowe oraz związane z nimi produkty stały się dostępne dla inwestorów detalicznych to zasięg, do którego powinny być rozwinięte, jako alternatywna inwestycyjna dla gospodarstw domowych stoi w dalszym ciągu pod znakiem zapytania. Problemem są wymagane od inwestorów bardzo wysokie kapitały na wejście - zazwyczaj są to kwoty powyżej 100 tysięcy dolarów. Zazwyczaj wyjście z inwestycji jest możliwe po określonym czasie, często po kilku latach.
W Unii Europejskiej znane nam typowe fundusze inwestycyjne funkcjonują na podstawie przepisów UCITS (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities Directives). Natomiast nie ma odrębnych regulacji adresowanych do funduszy hedgingowych. Jednak niektóre kraje wprowadziły własne przepisy dotyczące funkcjonowania funduszy hedgingowych oraz „funduszy funduszy" hedgingowych. Przykładem tego są regulacje, dotyczące instytucji stosujących alternatywne formy inwestowania, zawarte w rozporządzeniu 02/80 luksemburskiego organu nadzoru nad rynkiem usług finansowych (Commission de Surveillance du Secteur Financier, „CSSF"). Fundusze hedgingowe zakładane na terenie Księstwa Luksemburga mogą przyjmować następujące formy prawne:

• Société d'Investissement à Capital Variable ("SICAV"), z kapitałem zmiennym lub
• Société d'Investissement à Capital Fixe ("SICAF"), z kapitałem stałym lub
• Fonds Commun de Placement (''FCP''), obejmujący pulę aktywów, zarządzaną przez, mającą siedzibę w Luksemburgu, firmę zarządzającą.

Takie fundusze, określane mianem funduszy luksemburskich, nie posiadają tzw. „jednolitego paszportu europejskiego", co oznacza, że nie mogą być swobodnie dystrybuowane na terenie krajów członkowskich UE bez uzyskania lokalnej notyfikacji. W Polsce takie notyfikacje wydaje Komisja Nadzoru Finansowego.
W Stanach Zjednoczonych tamtejszy organ nadzoru nad rynkiem kapitałowym (Securities and Exchange Commission, „SEC") wprowadził regulacje nakładające obowiązek rejestracji osób zarządzających funduszami hedgingowymi. Osoby te podlegają przepisom Investment Advisers Act na równi ze wszystkimi zarządzającymi aktywami w USA.
Coraz częściej słyszy się głosy, iż regulacja działalności funduszy hedgingowych winna być wprowadzona i koordynowana na poziomie międzynarodowym, ze względu na ich globalny charakter.
W Polsce rynek funduszy hedgingowych nie rozwinął się. Powstało kilka funduszy zamkniętych nawiązujących do strategii zaawansowanych funduszy hedgingowych, mają one też większą swobodę inwestowania niż otwarte fundusze akcji. Przykładem takiego funduszu jest Investor FIZ, działający zgodnie z ustawą o funduszach inwestycyjnych i nadzorowany przez KNF. Lokuje on aktywa na wielu rynkach w różne klasy instrumentów finansowych.

O funduszach funduszy hedgingowych

Pojedyncze strategie, stosowane przez zarządzających funduszami hedgingowymi są nierzadko obarczone znacznym ryzykiem.
Pojawia się szereg problemów takich, jak mi.in. konieczność przeprowadzania analizy wyników finansowych wielu funduszy o różnych strategiach i lokalizacji, stosowanych barierach wejścia i wyjścia i wreszcie - bariera szeroko rozumianej ich dostępności. Rozwiązanie przynosi inwestycja w fundusze, których aktywami są inne fundusze. Takie wehikuły inwestycyjne są określane mianem „fundusz funduszy" (funds of funds).
Istotą konstrukcji portfela aktywów funduszu funduszy jest stosowanie dywersyfikacji aktywów wchodzących w skład jego portfela. Dzięki temu strata poniesiona na jednej strategii zostaje zrekompensowana zyskiem z innej strategii. Zatem dywersyfikacja portfela aktywów daje wymierną korzyść w postaci ograniczenia jego zmienności, czyli ryzyka. Jednak poprawne konstruowanie zdywersyfikowanego portfela zawierającego udziały w wielu funduszach hedgingowych jest niezwykle trudne.
Nowoczesne metody dywersyfikacji są oparte na modelu Markowitz'a. Dobór aktywów odbywa się z uwzględnieniem następujących czynników: stopa zwrotu, ryzyko mierzone zmiennością stóp zwrotu oraz współczynniki korelacji pomiędzy poszczególnymi aktywami.
Bezpośrednie i pośrednie zalety inwestycji w „fundusze funduszy" hedgingowych są następujące: (i) redukcja ryzyka związanego z inwestycją w pojedynczy fundusz, (ii) możliwość inwestowania w różnej klasy aktywa, (iii) dostęp do inwestycji na różnych rynkach, (iv) korzystanie z różnych strategii inwestycyjnych, (v) korzystanie z wiedzy, doświadczenia i podejścia do rynku wielu zarządzających, (vi) eliminacja konieczności przeprowadzania kosztownych i trudnych analiz, niezbędnych dla podejmowania decyzji inwestycyjnych w wielu pojedynczych funduszach, (vii) dostęp do szerszego spektrum wiodących funduszy, które mogą być trudno dostępne z powodu wysokich barier lub lokalizacji, (viii) niższe, niż w przypadku funduszy hedgingowych wymogi kapitałowe stawiane inwestorom, co czyni je dostępnymi dla inwestorów detalicznych.
Fundusze funduszy na polskim rynku oferuje Superfund TFI. Podlegają one nadzorowi KNF i inwestują w luksemburskie fundusze hedgingowe operujące na rynku kontraktów terminowych.

Jan Mazurek

Główny Analityk

Nadesłał: ap